出品/燃財經(jīng)

作者/候燕婷

編輯/饒霞飛

頭圖/萬科集團官網(wǎng)

就算是地主家，也會有余糧不足的時刻，房地產(chǎn)巨頭萬科的日子也不好過了。

11月16日，萬科內(nèi)部下發(fā)一份《關(guān)于萬科集團總部“節(jié)衣縮食”和打造“戰(zhàn)時氛圍”的倡議》，提出要轉(zhuǎn)變黃金時代的慣性思維方式，將經(jīng)營理念貫穿始終；對不產(chǎn)生價值的動作和開支做減法，花小錢辦大事等工作要求。

比起當年高調(diào)對外的“活下去”口號，萬科這次選擇關(guān)起門來鼓勵內(nèi)部“省錢”。在一大批房企紛紛暴雷的行業(yè)下行期，“領(lǐng)頭羊”萬科未涉“三條紅線”難關(guān)，但余糧似乎也不多了。

此前，萬科多次宣稱“不差錢”，不著急分拆物業(yè)公司上市。即使在前兩年，物業(yè)股搶占市場紅利之時，也未有動作。進入2021年，萬科突然松口了。11月5日晚，萬科A（000002.SZ）發(fā)布公告，擬分拆萬物云空間科技服務(wù)股份有限公司（下稱“萬物云”）于港交所上市。

萬物云CEO朱保全對外表示，如今上市“恰逢其時”。然而，市場現(xiàn)狀并非如此。今年以來，物管行業(yè)價值回落明顯，股價持續(xù)回調(diào)、市值大幅縮水、IPO破發(fā)頻頻發(fā)生。下半年，物業(yè)公司上市成功的也極少，僅有融信服務(wù)、德信服務(wù)、京城佳業(yè)，還在港交所排隊的有20余家。

但無論如何，萬物云若能上市，可解萬科“近渴”。社區(qū)經(jīng)濟分析師黃昇對燃財經(jīng)表示，分拆萬物云上市，于萬科的意義就在于增加融資渠道，其次就是穩(wěn)定集團的股價。

今年3月以來，萬科股價呈現(xiàn)斷崖式下跌，從年初33.35元/股的高點，下跌至最低點17.52元/股，幾近腰斬。截至11月19日收盤，萬科A報收19.90元/股，總市值2313億元。

2021年三季度財報公布后，萬科A的市凈率更是跌至0.95，25年以來首次跌破凈資產(chǎn)，可謂“破產(chǎn)價”。資深投資人吳曉冬對燃財經(jīng)表示，萬科的股價至今還在“地下室”，起不來。

不僅僅是股價暴跌，萬科的銷售情況也不容樂觀。11月3日，萬科發(fā)布了銷售簡報，10月實現(xiàn)合同銷售金額419.5億元，同比下降約19.7%；1-10月萬科累計實現(xiàn)合同銷售面積3204.5萬平方米，同比下降11.76%；合同銷售金額5210.7億元，同比下降4.4%。根據(jù)萬科今年7900億元銷售目標計算，前10月完成率約66%，最后兩個月壓力很大。

自2018年喊出“活下去”開始，萬科就在調(diào)整步調(diào)，銷售增速一路下降，隨之凈利潤也逐步減少。上半年，萬科實現(xiàn)凈利潤110.5億元，同比下降11.7%，這是2008年金融危機之后，萬科首次出現(xiàn)凈利潤下滑。

今年中期業(yè)績會上，萬科董事會主席郁亮提出“管理紅利”概念。克而瑞研究中心分析稱，從公司經(jīng)營來看，隨著行情變化，萬科致力于戰(zhàn)略先行，搶占賽道，近年來一直強調(diào)轉(zhuǎn)型、尋找第二增長曲線，但顯然成效還未達預(yù)期。

中國住房制度改革二十多年過去，正值重大拐點。行業(yè)巨變的挑戰(zhàn)之下，萬科被迫“變輕”，刪繁就簡，換道前行。一位萬科前員工如此評價，“對于房企而言，以后不會存在絕對的領(lǐng)頭羊，只會分梯隊，考研綜合能力，而這其中，萬科所處的第一梯隊在3-5年內(nèi)應(yīng)該不會被拉下來�！�

而作為“碧恒萬”三地產(chǎn)巨頭之一，萬科是否能找到清晰的航向，以繼續(xù)保持“領(lǐng)頭羊”地位，仍然不確定。

01

終于分拆萬物云

2020年10月31日之前，萬物云還叫萬科物業(yè)。彼時，郁亮的口氣都是，萬科物業(yè)暫無上市計劃，“不著急”。

2019-2020年，是物業(yè)公司IPO的火熱之年。據(jù)新京報統(tǒng)計，2020年，共有17家物業(yè)公司成功上市，遠超2019年的12家，創(chuàng)下了物業(yè)上市以來的最高峰。中指研究院報告顯示，截至2021年5月20日，中國共有44家物業(yè)服務(wù)企業(yè)登陸資本市場。

作為“輕資產(chǎn)”的物管公司，上市后市值每每超過地產(chǎn)母公司。如碧桂園服務(wù)，截至11月19日收盤，總市值1728億港元，而其母公司碧桂園的總市值為1641億港元。

然而，今年以來，物業(yè)股價相對較低，當前上市物企的市值以及市盈率都縮水不少。匯生國際融資總裁黃立沖認為，從估值上講，當前并非萬物云上市的最佳時機。

2021年頭部物業(yè)股市值縮水（數(shù)據(jù)截至2021年11月19日16時 ）

來源/雪球網(wǎng) 燃財經(jīng)截圖

有分析稱，參照碧桂園服務(wù)等公司，市場給予萬物云的估值或在1500-3000億元之間。截至11月19日收盤，萬科A總市值為2313億元。如果萬物云估值是另一個“萬科A”，萬科目前持有萬物云63%股份，按此計算所持股份價值近1000億元。

進入2021年，吳曉冬發(fā)現(xiàn)，萬物云的動作多了起來�！叭f物云的住這兒APP，今年各種功能慢慢在改變，（萬科）大力在做這個事情�！彼J為，萬科此時分拆萬物云，一方面是環(huán)境所迫，一方面也是萬物云正在大力投入、燒錢的時候。

“萬科今年提‘開發(fā)與經(jīng)營并重’，很明確的一件事情就是，萬科正在加大力度做經(jīng)營業(yè)務(wù)�！眳菚远治龅溃瑥娜f科一些公開發(fā)言可知，其針對開發(fā)業(yè)務(wù)的態(tài)度是，利潤合適的繼續(xù)做，不合適的就不做，剩余力量和資金要投入到經(jīng)營業(yè)務(wù)上去，“房地產(chǎn)回不到過去了，現(xiàn)在要做最壞的打算。萬一開發(fā)業(yè)務(wù)大家都活不下去怎么辦？做經(jīng)營�！�

對于萬物云上市，萬科也在公告中指出，“本次分拆上市有助于突出本公司在空間科技服務(wù)領(lǐng)域的發(fā)展優(yōu)勢，提高本公司及萬物云的持續(xù)運營能力，釋放其內(nèi)在價值，同時有利于本公司向開發(fā)、經(jīng)營、服務(wù)并重的轉(zhuǎn)型發(fā)展�！�

公開資料顯示，萬物云形成三個板塊并行的結(jié)構(gòu)，分別是科技、空間和成長。空間包括萬科物業(yè)、萬物梁行、萬物云城等傳統(tǒng)空間服務(wù)；科技則是第五空間和萬�？萍�，搭建SaaS平臺、向行業(yè)輸出服務(wù)的“星塵”操作系統(tǒng)；成長則是萬物云的孵化器，今年孵化出首個品牌“萬御安防”。

朱保全表示，萬物云與其他物業(yè)公司不再是競爭關(guān)系，而是合作關(guān)系，“選擇做平臺，必須開放，但開放的條件是價值觀一致。我們將聯(lián)手價值觀一致的合作伙伴，開始建立睿聯(lián)盟合作平臺�！�

顯然，萬物云想做“物業(yè)行業(yè)的貝殼”，注入科技、互聯(lián)網(wǎng)等基因，進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，改變傳統(tǒng)物業(yè)服務(wù)的低收入模式。但目前來看，萬物云收入主要來源還是物業(yè)服務(wù)。

萬科半年報顯示，2021年上半年，萬物云實現(xiàn)營業(yè)收入103.8億元，同比增長33.3%。其中，傳統(tǒng)物業(yè)服務(wù)占比85.4%，住宅物業(yè)服務(wù)收入57.1億元，商業(yè)物業(yè)及設(shè)施服務(wù)收入31.6億元；其他服務(wù)收入占比僅14.6%，智慧城市服務(wù)收入6.3億元，社區(qū)生活服務(wù)收入5.6億元，萬物成長收入3.2億元。

不過，黃昇認為，萬物云想要跨界，還是無法與互聯(lián)網(wǎng)大廠競爭，“地產(chǎn)集團搞科技搞互聯(lián)網(wǎng)項目，肯定跟互聯(lián)網(wǎng)公司沒法比，組織架構(gòu)、人才儲備、思維模式等都比不過�！�

此外，上市后的碧桂園服務(wù)正在趕超萬物云。數(shù)據(jù)顯示，截至2020年底，萬物云在管面積5.66億平方米，而碧桂園服務(wù)在管面積3.77億平方米。但2021年以來，碧桂園服務(wù)以上市公司平臺，持續(xù)并購了藍光嘉寶、富力物業(yè)、彩生活旗下鄰里樂等7家物業(yè)公司部分或全部股權(quán)。截至上半年，碧桂園服務(wù)營業(yè)收入115.6億元，在管面積約6.44億平方米。

由此可見，萬物云也急需上市，急需融資，以加入“大魚吃小魚”的并購潮，否則行業(yè)格局將被碧桂園服務(wù)改寫。

02

基本盤受困

盡管萬科一直對外說“不差錢”和“經(jīng)營現(xiàn)狀良好”，但日子好不好過，已經(jīng)越來越明顯。

11月10日，兩起涉及萬科唐山公司的民間借貸糾紛案件，在北京市第三中級人民法院開庭。

此前，萬科內(nèi)部一項處罰驚動地產(chǎn)界。郁亮簽發(fā)了一張關(guān)于對現(xiàn)任萬科集團執(zhí)行副總裁、首席運營官劉肖的“罰單”，通報批評并“降級2級”，扣減2018、2019年度的經(jīng)濟利潤獎金各500萬元，合計1000萬元。理由是，原北方區(qū)域BG沈陽公司存在違規(guī)違紀問題；北京公司及原唐山事業(yè)部（現(xiàn)冀北公司）在財經(jīng)紀律自查自糾中，發(fā)現(xiàn)多起違規(guī)問題。

除了劉肖，北京公司、冀北公司、沈陽公司多人遭遇處罰。沈陽公司中，有4人被解除勞動合同，另有23人被給予不同程度的處罰，其中有21名事業(yè)合伙人，涵蓋營銷、人力、合約、財務(wù)內(nèi)控等多個部門。

實際上，華北地區(qū)的開發(fā)業(yè)務(wù)已經(jīng)是萬科業(yè)績的“拖油瓶”。截至上半年，按權(quán)益凈利潤來算，北方區(qū)域的凈利率下滑至4.14%的水平，其他大區(qū)則在7.99%至9.2%的水平，而這直接影響到整體凈利潤、凈資產(chǎn)�！叭A北區(qū)域早就被詬病得一塌糊涂，加上北京高價拿的地，明擺著是虧的，現(xiàn)在是報表體現(xiàn)的時候了，比較糟糕�！眳菚远赋觥�

萬科2021年半年財報充滿“寒意”。上半年，萬科實現(xiàn)凈利潤110.5億元，同比下降11.7%；房地產(chǎn)開發(fā)及相關(guān)資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)的毛利率為18%，較2020年同期下降6個百分點。

上半年，萬科實現(xiàn)實現(xiàn)合同銷售金額3544.3億元，同比錄得10.6%增長，但相對2020年11.6%的銷售額增速，下降了1個百分點。事實上，2019年，萬科銷售額增速一度降到3.9%，落后于同期的碧桂園、恒大、融創(chuàng)。

中期業(yè)績會上，祝九勝總結(jié)了業(yè)績下滑明顯的主要原因：銷售增長有限，不足以對沖利潤率的下滑，以及轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)效果還沒有真正體現(xiàn)出來。

第三季度，萬科這一情況未有改善。三季度萬科合同銷售面積754.7萬平方米，合同銷售金額1246.8億元，同比分別降36.5%、27.6%；實現(xiàn)凈利潤56.4億元，同比減少23.3%。1-9月，萬科房地產(chǎn)開發(fā)及相關(guān)資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)的毛利率繼續(xù)下降到17.5%。

萬科執(zhí)行副總裁、財務(wù)負責(zé)人韓慧華表示，萬科未來這兩年還是有一定的毛利率的壓力。

以往，萬科的毛利率是行業(yè)領(lǐng)先的，2020年上半年及之前，都在30%以上，而今年已經(jīng)跌到20%以內(nèi)。這兩年，由于房價調(diào)控，毛利率下滑是房地產(chǎn)行業(yè)趨勢，但其他頭部房企大多還保持在20-25%的水平。

祝九勝表示，萬科開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率下降較快，其中地價占比在不斷升高是一個重要原因。從2017年到2020年，地售比提高17個百分點左右，這將逐步體現(xiàn)到以后的結(jié)算收入和結(jié)算利潤上；另外，轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)也給公司毛利率帶來影響，轉(zhuǎn)型效果要體現(xiàn)出來還需要時間。

造成萬科開發(fā)業(yè)務(wù)增長乏力的在于其保守的戰(zhàn)略，吳曉冬說，“前兩年說‘活下去’的時候，（萬科）已經(jīng)把增速調(diào)下來，地拿少了，就會反映到現(xiàn)在的銷售額增速、利潤增速上。不過好處就是，萬科能活下去，不會死�！彼J為，萬科現(xiàn)在仍然穩(wěn)健，即使政策調(diào)控再持續(xù)三年，也不會倒下。

03

轉(zhuǎn)型“經(jīng)營”之路

萬科不得不做出改變。

“尊重常識，回歸常態(tài)，陣痛之后，仍有機會�！比f科2021業(yè)務(wù)交流會上，郁亮用十六個字概括了對行業(yè)的基本看法。

他引用了日本大和房建轉(zhuǎn)型成功的例子，經(jīng)歷日本房地產(chǎn)行業(yè)大衰退，大和房建通過主業(yè)之外的努力，坐上了日本租賃公寓、物流及代建業(yè)務(wù)的頭把交椅，如今已連續(xù)十余年位列世界五百強300名左右。

“天下沒有做完的生意，只有沒做好的生意。”面對房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的增長乏力，郁亮全面加速向“開發(fā)經(jīng)營服務(wù)并重”轉(zhuǎn)型�？v觀萬科多年來的探索，多元化業(yè)務(wù)布局已經(jīng)成型，已進入商業(yè)開發(fā)和運營、租賃住宅、物流倉儲服務(wù)、標準辦公與產(chǎn)業(yè)園、酒店與度假、教育、食品等領(lǐng)域，但造錢的機制還未成熟。

萬物云上半年營收103.8億元，相對于萬科整體1671.1億元的營收，占比僅為6.2%。然而，萬物云已經(jīng)是萬科經(jīng)營業(yè)務(wù)的“三駕馬車”之一。

上半年，萬科房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算收入1443.3億元，其他業(yè)務(wù)收入為227.8億元，占比13.64%。萬物云之外，物流、商業(yè)是萬科多元業(yè)務(wù)的重要板塊。

經(jīng)過多年發(fā)展，萬緯物流已成為中國規(guī)模最大的冷鏈物流綜合服務(wù)商，僅次于新加坡物流巨頭普洛斯。不過，2017年，萬科參與普洛斯的私有化退市，獲得股份21.4%，成為第一大股東。

2020年以來，萬緯物流多次增加注冊資本，從1億元暴增到359.68億元。萬科曾在公告中指出，截至2020年底，其向萬緯物流累計投入資金約244.2億元，其中注冊資本181億元、股東借款63.2億元。

據(jù)萬科集團合伙人兼物流事業(yè)部首席合伙人張旭介紹，2015-2021年，萬緯物流業(yè)務(wù)覆蓋了46城，倉儲規(guī)模突破1100萬平方米，冷鏈園區(qū)33個。目前，萬緯物流主要聚焦7個行業(yè)，主要服務(wù)行業(yè)里的頭部企業(yè)，客戶包括沃爾瑪、百勝中國等。

不過，這項“稱霸”國內(nèi)的業(yè)務(wù)，還在虧損。萬科公告顯示，2019-2020年，萬緯物流并表范圍內(nèi)物流項目產(chǎn)生的收入（不包含境外物流平臺及通過基金等非并表架構(gòu)持有（管理）的項目收入）分別約為3.8億元、11.2億元，凈利潤分別為-1.9億元、-1.4億元。

商業(yè)方面，萬科于2016年收夠全國第三大商業(yè)管理集團印力集團，但5年過去，萬科商業(yè)規(guī)模不擴張反而收縮了。2017年底，萬科管理商業(yè)項目總建面超過1千萬平方米，然而到今年上半年，萬科累計開業(yè)的商業(yè)項目建筑面積下降至988.8萬平方米。

上海漕河涇印象城 來源 / 萬科集團官網(wǎng)

上半年，萬科商業(yè)營業(yè)收入為36.29 億元，同比增長19.0%。其中，印力集團管理的商業(yè)項目營業(yè)收入24.53億元，同比增長21.6%。

為了發(fā)展好印力集團，6月份，萬科調(diào)派執(zhí)行副總裁、首席運營官王海武前往商業(yè)板塊，擔任印力集團總裁。

租賃住房方面，泊寓共有房源19.2萬間，累計開業(yè)14.8萬間，規(guī)模位列集中式公寓全國第一。上半年營業(yè)收入13.19億元，同比增長25.6%。同樣的，泊寓依然處于虧損狀態(tài)。

吳曉冬評價道，萬科的物流地產(chǎn)非常好，自持長租公寓國內(nèi)領(lǐng)先，物業(yè)面積僅次于剛經(jīng)過并購以后的碧桂園 “萬科經(jīng)營業(yè)務(wù)上，我認為是走在前面的，布了很多局、很多方向，某一個方向可能比不上其他房企，比如商業(yè)，跟龍湖、華潤可能是不能比的，還是差一些。”

根據(jù)中報數(shù)據(jù)，上半年華潤投資物業(yè)（包括酒店經(jīng)營）租金收入為82.8億元，龍湖商業(yè)的租金收入47.8億元，都超過萬科商業(yè)，但他們的運營管理面積均少于萬科商業(yè)。

“跟優(yōu)秀同行相比，確實人比人氣死人。”總裁兼首席執(zhí)行官祝九勝在中期業(yè)績會上坦言，轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)即便做的好，但對收入規(guī)模和利潤的貢獻恐怕還是有限，它能貢獻的是企業(yè)價值，或者是中長期的估值。

克而瑞研究中心分析稱，萬科多元業(yè)務(wù)的拓展參差不齊，大多仍處于價值挖掘階段，例如冰雪業(yè)務(wù)、養(yǎng)豬業(yè)務(wù)，盡管引起不少關(guān)注，但是投入多收入難，難有起色。2020年末，萬科已撤銷冰雪事業(yè)部并入酒店及度假事業(yè)部，而養(yǎng)豬方面雖然未有投入披露，從收購、修建廠房等動作來看，目前還在投資布局階段。

不過，萬科向來是行業(yè)里穩(wěn)健的“榜樣”，在多個頭部梯隊的房企因壓頂債務(wù)而崩潰之時，萬科仍保持“綠檔”，凈負債率20.2%，連續(xù)20年低于40%；剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負債率69.7%。截至6月底，萬科的綜合融資成本為4.27%，同比下降32個基點。

經(jīng)營偏倚，開發(fā)主業(yè)發(fā)展速度放慢，上半年，萬科也有所改變。公司公告數(shù)據(jù)顯示，1-6月，萬科總拿地金額1188.17億元，新增建面1647.2萬平方米，分別同比增長127%、89%。

除了近日提到的“節(jié)衣縮食”、開源節(jié)流，2018年以來，萬科也在“精總部、強一線”，對公司架構(gòu)、企業(yè)員工進行大番調(diào)整。去年底，經(jīng)過兩次調(diào)整，萬科總部人數(shù)減少至百人左右規(guī)模，變身為職能更輕的極簡總部。

“（萬科）有短板，我覺得很正常，不可能什么東西都是最強的，但萬科非常堅定的一點，就在于經(jīng)營業(yè)務(wù)的發(fā)力了�！眳菚远J為，萬科走得慢，但走得穩(wěn)，即使財報比同行糟糕，但勝在真實，“作為投資人，我比較喜歡萬科這種風(fēng)格，壞就是壞，不掩飾、不修飾�！�

在萬科2021業(yè)務(wù)交流會上，郁亮談及萬科以及萬物云的未來發(fā)展方向時，稱“房地產(chǎn)行業(yè)冬天來了，所有企業(yè)都會冷，首先要解決過冬的問題。”在郁亮看來，當前整個行業(yè)“如縮骨減肥般疼痛”，“陣痛之后仍有機會”。只是，萬科的春天還有多遠，并未可知。

參考資料：

《評司論企 | 下半年萬科進入轉(zhuǎn)型發(fā)展關(guān)鍵期》，來源：克而瑞地產(chǎn)研究

*文中莉莉、曉曉、大衛(wèi)、小貍為化名。