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作者/張鐸

2025年上半年，中國餐飲資本市場呈現(xiàn)出“冰火兩重天”的局面。

一級市場持續(xù)降溫，融資案例屈指可數(shù)。據(jù)不完全統(tǒng)計，半年內公開披露的融資項目不足十起，創(chuàng)下近年來新低。投資人普遍觀望，番茄資本創(chuàng)始人卿永直言，已不再設定在國內出手的目標。

與此同時，餐飲企業(yè)扎堆沖刺IPO。從新茶飲到地方快餐，資本市場掀起一輪密集上市潮：部分品牌完成“最后一跳”，另一些則加緊遞交招股書，爭搶退出窗口。

融資退潮、上市潮起，這一“冷熱交鋒”的背后，是資本邏輯正在重構。曾被高估的成長性、“燒錢換規(guī)�！钡臄U張敘事，正在被利潤、效率與回報重新計量。

2021年前后大舉入局的資金進入退出周期，而一級市場，已難再為下一個故事買單。

01

錢不好拿：投資人不再為“故事”買單 

2025年上半年，一級市場對餐飲項目的投資幾近停擺。

據(jù)不完全統(tǒng)計，公開披露的融資案例不足十起，創(chuàng)下近年來同期最低紀錄（已剔除門店信息不實、缺乏可靠信源、工商未變更等“偽融資”）。

其中，三家企業(yè)完成天使輪融資，分別是社區(qū)快餐品牌“阿賽小面”、社區(qū)小酒館“唐三兩打酒鋪”與現(xiàn)制烘焙品牌“熱氣餅店”。

此外，連鎖火鍋品牌“小龍坎”完成了一輪股權融資，精品咖啡品牌“代數(shù)學家咖啡”完成第五輪融資。

資本陣容也顯示出市場的謹慎——除挑戰(zhàn)者創(chuàng)投與寬窄創(chuàng)投外，鮮見知名機構入場，一線基金集體缺席。

盡管案例稀少，仍可從少數(shù)獲投項目中看出新的篩選邏輯正在成形。

“講概念、拼流量”的舊敘事正在失效，資本開始轉而關注企業(yè)是否能切中結構性問題、實現(xiàn)正向模型驗證。

例如，寬窄創(chuàng)投創(chuàng)始人認為“熱氣餅店”以極致運營效率，破解了短保烘焙產品“高加價倍率+用戶群體過窄”的結構性難題；

“阿賽小面”與“唐三兩打酒鋪”則錨定“社區(qū)+性價比”模型；

“代數(shù)學家咖啡”提出“大眾品牌的消費升級”路徑，而非并非盲目追求精品咖啡的調性。

值得一提的是，疫情期間，該品牌即主動收縮門店規(guī)模，2024年第三季度起實現(xiàn)財務利潤與現(xiàn)金流轉正。

這種從項目特征到資本態(tài)度的變化，并非僅出現(xiàn)在餐飲領域。

自2022年起，整個新消費賽道的投資熱度持續(xù)下行，估值體系整體回調。曾依賴高估值講故事的品牌逐步陷入增長瓶頸，不得不裁撤、收縮或轉型求生。

一家頭部消費投資機構的內部人士透露，盡管坊間頻傳他們“投資中式漢堡”，但事實上，自2022年之后，該機構未在餐飲板塊公開出手。

門店數(shù)量曾是上一輪資本熱潮中的核心估值變量之一，一級市場押注“跑馬圈地”，通過加盟體系驅動規(guī)模復制。但在當下，單店模型普遍承壓，回本周期拉長，加盟機制松動，擴張邏輯正逐步失效。

一位長期關注連鎖餐飲的投資人表示：很多品牌開多少，退的也差不多。加盟門店的凈增長接近停滯，看似在擴張，實則已陷入停擺，很難再找到清晰、可持續(xù)的增長路徑。

行業(yè)的停滯同樣體現(xiàn)在產業(yè)鏈的“隱性指標”中。二手餐飲設備市場的回收量持續(xù)下滑，設備不再像過去那樣“一出手就有人接”，如今則是“堆在倉庫里沒人要”，庫存積壓成為行業(yè)冷卻的具象寫照。

上述投資人表示，自己仍會參與一部分早期項目的投資與孵化。此外他正在嘗試將過往被投企業(yè)中的運營經驗、模型打法進行產品化，打包為課程、咨詢與陪跑服務。

估值體系的變化也清晰可見。番茄資本創(chuàng)始人卿永此前表示，一級市場如今對餐飲項目的估值倍數(shù)已回調至10—15倍PE的理性區(qū)間，商業(yè)模式存在結構性瑕疵的項目則完全無人問津。

不僅如此，投資人還普遍提出更為嚴苛的要求：具備可持續(xù)的單店盈利模型、可驗證的增長曲線、明確的上市時間表與分紅承諾。這種“既要又要還要”的投資標準，導致現(xiàn)在國內餐飲投資沒法投。

融資退潮不代表終局，而是一次資本視角的自我校準。一級市場開始重估餐飲項目的價值底層，放棄“規(guī)�；孟搿�，回歸“模型現(xiàn)實”。而能穿越周期的品牌，不再依賴講故事，而依賴生意本身。

02

扎堆上市，不是風口，是交卷

與一級市場的冷清形成鮮明對比，2025年上半年，餐飲行業(yè)在二級市場迎來一輪罕見的集中上市潮。

蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬、滬上阿姨、綠茶等頭部企業(yè)先后登陸資本市場，成功完成IPO。

與此同時，遇見小面、巴奴火鍋已遞交招股書，老鄉(xiāng)雞也更新了招股文件，塔斯汀近期的股權架構調整被市場廣泛解讀為籌備上市的前奏。

回顧過去，中國餐飲企業(yè)已歷經三輪集中上市潮。

第一輪發(fā)生在2007年至2009年，以全聚德、味千拉面等為代表，標志著餐飲資本化的初步探索；

第二輪出現(xiàn)在2014年至2018年，圍繞連鎖化與標準化展開，呷哺呷哺、周黑鴨、海底撈相繼上市，資本開始系統(tǒng)性押注可復制的品牌模型；

第三輪集中于2019年至2022年，新茶飲、新中式快餐等賽道在“消費熱錢”推動下高估值入場，九毛九、奈雪的茶等項目陸續(xù)登陸資本市場。

當前正在展開的這一輪，自2024年底小菜園登陸港股起步，至2025年上半年的批量上市，已構成餐飲行業(yè)的“第四輪上市浪潮”。

不同于前三輪以增長預期驅動為主，這一輪更像是上一個周期高估值項目的“集中兌現(xiàn)”窗口。

一批頭部企業(yè)在2021年前后獲得高估值融資，成為資本爭搶的焦點；如今，隨著PE/VC基金進入退出周期，回籠壓力促使項目加速“上岸”。

這一輪上市潮的本質，是資本周期的推力大于行業(yè)周期的拉力。主導力量是“退出剛需”，而非“增長確定性”，這種驅動邏輯的錯位，也讓部分投資人對企業(yè)后市表現(xiàn)持謹慎態(tài)度。

盡管部分上市企業(yè)受到熱捧，市值表現(xiàn)可觀，但整體來看，估值分化已然顯現(xiàn)，甚至已有企業(yè)在上市后短短數(shù)月內即跌破發(fā)行價。

另一方面，頭部項目的成功上市，仍對市場情緒產生了一定提振，尤其體現(xiàn)在港股市場。

老廟黃金、泡泡瑪特、蜜雪冰城被并稱為“港股消費三姐妹”，其中蜜雪冰城創(chuàng)下近年來消費類IPO的最高融資規(guī)模，成為市場關注的焦點。在二級市場的表現(xiàn)，也在一定程度上反哺了一級市場，為資本重回餐飲賽道提供了信號。

隨著港股整體活躍度回暖，一級市場投資熱情出現(xiàn)邊際回升。進入2025年第二季度后期，部分消費基金恢復了項目初篩和盡調流程，一位連鎖餐飲品牌創(chuàng)始人表示，今年以來，已有多家機構主動接洽。

03

模型為王，能賺錢的生意才有未來

資本在餐飲行業(yè)，從來只能錦上添花，難以雪中送炭。

一級市場的冷卻，并非終結，而更像是一輪主動修復。熱錢退場之后，曾依賴外部資本催化、靠規(guī)模掩蓋問題的擴張模式逐步瓦解，企業(yè)被迫回到模型本身，重新檢視效率、成本與用戶留存的內功結構。

在這樣的背景下，那些真正跑通單店模型、能夠穿越周期波動、具備長期用戶復購能力的品牌，反而更容易脫穎而出。資本也在回歸本質，從追風口、押流量，轉向看組織、看系統(tǒng)、看穩(wěn)健性。

資本冷卻并非壞事。相反，它提供了一個去泡沫化的窗口期，為真正有耐力、具備模型自洽性的企業(yè)創(chuàng)造了突圍空間。熱潮之中，幾乎所有項目都在講規(guī)模、講擴張；當資本退去，才更容易看清，誰在認真做生意。

職業(yè)餐飲網小結：

當行業(yè)從“增長幻覺”走向“現(xiàn)實檢驗”，真正值得被關注的，已不再是下一輪泡沫，而是那些以效率筑底、靠系統(tǒng)積累韌性的企業(yè)。

周期從不是終點，而是資本對行業(yè)的一次過濾機制。穿越喧囂、仍能留在牌桌上的，才是定義下一階段秩序的人。