一種既是意料之中，又是意料之外的危機(jī)悄然出現(xiàn)。

金融政策收緊力度空前，限購限價(jià)令多管齊下，債券違約不斷發(fā)酵，全行業(yè)銷售開始下滑，大型房企陷入流動(dòng)性危機(jī)……整個(gè)行業(yè)面臨著前所未有的壓力。

對(duì)于這場危機(jī)的預(yù)警，最早的開始可能出現(xiàn)在2014年。王石在當(dāng)時(shí)表示“房地產(chǎn)黃金時(shí)代結(jié)束，進(jìn)入白銀時(shí)代”；三年前，郁亮帶領(lǐng)萬科高喊“活下去”，在如今看來這已是準(zhǔn)確且清晰的預(yù)言。

然而在這三年里，所有警示都被全國范圍不斷刷新的銷售額所淹沒。

在過往的“黃金二十年”中，房地產(chǎn)積累了巨大的財(cái)富，無數(shù)房地產(chǎn)公司融資、圈地、蓋樓，上演著從草莽到英雄的財(cái)富故事，創(chuàng)造了龐大的行業(yè)市值和地產(chǎn)富豪。如今，這些正在成為泛黃的歷史注腳。

由于地產(chǎn)行業(yè)的特殊性，地產(chǎn)商可以通過債券股票貸款融資，靠“借錢”加杠桿建設(shè)出龐大的商業(yè)帝國。 

在狂飆突進(jìn)的時(shí)代積累了巨額的債務(wù)，危機(jī)終于在政策趨緊和行業(yè)寒冬期爆發(fā)了。在世界金融史上，房地產(chǎn)幾乎扮演了所有金融危機(jī)的導(dǎo)火索。

如今，這個(gè)行業(yè)已經(jīng)走到了不得不改革的十字路口。在中國，房地產(chǎn)從來都不僅是產(chǎn)業(yè)問題或經(jīng)濟(jì)問題，它更是能牽動(dòng)億萬家庭的民生問題。從“房住不炒”到“住有所居”，政策意志試圖讓房地產(chǎn)變成民生工程的“基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)者”。

前所未有的危機(jī)之下，無論是商業(yè)模式、內(nèi)在邏輯、融資方式，估值思維乃至地產(chǎn)在中國經(jīng)濟(jì)中的地位，都在正經(jīng)歷覆地翻天的變化。

01

房子 賣不動(dòng)了

過往三十年，中國購房者對(duì)房地產(chǎn)的心里預(yù)期是房價(jià)持續(xù)上漲，這也是房產(chǎn)銷售的主要?jiǎng)恿Α?/p>

上半年，在后疫情的促銷中，房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)十分亮眼。然而，來到三季度，房地產(chǎn)銷售卻急轉(zhuǎn)直下。

克而瑞監(jiān)測的數(shù)據(jù)顯示，2021年8月，TOP100房企單月實(shí)現(xiàn)銷售操盤金額7745.7億元，同比下降20.7%、環(huán)比下降10.7%，整體業(yè)績表現(xiàn)不及上半年和歷史同期。百強(qiáng)房企中近7成企業(yè)單月銷售額同比降低，其中26家同比降幅超30%。

從累計(jì)業(yè)績表現(xiàn)來看，1-8月百強(qiáng)房企累計(jì)銷售操盤金額較2019年和去年同期分別增長29.1%和21.6%，增速自二季度以來也呈持續(xù)放緩趨勢。

頭部企業(yè)是行業(yè)風(fēng)向標(biāo)，整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)銷售也是持續(xù)放緩。

國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，1-8月份，商品房銷售面積114193萬平方米，同比增長15.9％；銷售額119047億元，增長22.8％；住宅銷售額增長24.5％。今年以來呈現(xiàn)逐月下滑態(tài)勢。

“買漲不買跌”，過往三十年，中國購房者對(duì)房地產(chǎn)的心里預(yù)期是房價(jià)持續(xù)上漲，這也是房產(chǎn)銷售的主要?jiǎng)恿Α６?月份，新房價(jià)格環(huán)比下降的城市數(shù)量達(dá)到20個(gè)；二手房價(jià)上漲城市數(shù)量銳減至27個(gè)，這是最近6年多來（除2020年2月疫情特殊原因之外）的最低點(diǎn)。

二手房的成交由買賣雙方直接商議，更能反映當(dāng)下的真實(shí)價(jià)值，全國樓市房價(jià)拐點(diǎn)可能已經(jīng)出現(xiàn)。

今年6月10日，中國銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹清在第十三屆陸家嘴論壇上重磅發(fā)聲，他指出“押注房價(jià)永遠(yuǎn)不會(huì)下跌的人最終會(huì)付出沉重代價(jià)。”現(xiàn)在看，這幾乎是房價(jià)拐點(diǎn)顯露的開始。

一系列數(shù)據(jù)顯示，房子不好賣了，房子賣不動(dòng)了。

8月，行業(yè)標(biāo)桿萬科銷售額同比降大降36.94%；碧桂園銷售額僅452億，同比下降26%，環(huán)比也下滑了17%；融創(chuàng)賣了450.6億，同比下降29.8%。

孫宏斌在中期業(yè)績會(huì)上坦言：“今年下半年的銷售壓力很大，下半年市場會(huì)很慘烈。”

深陷流動(dòng)性危機(jī)的恒大， 6月、7月及8月的合約銷售額分別為716.3億元、437.8億元、380.8億元，連續(xù)下降，并預(yù)計(jì)9銷售額持續(xù)大幅下滑。

在“三道紅線”等融資端政策的高壓下，銷售回款是房企現(xiàn)金流最關(guān)鍵的蓄水池，如今銷售遇阻，房企雪上加霜。

02

盈利 刀尖上跳舞

作為行業(yè)風(fēng)向標(biāo)，萬科業(yè)績惡化，顯示出整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的轉(zhuǎn)向。

今年5月，杭州集中土拍后，杭州最大的房地產(chǎn)公司濱江集團(tuán)在回答投資者提問的時(shí)候，董事長戚金興表示：“要努力做到1%-2%的凈利潤水平”。

一時(shí)間，地產(chǎn)圈炸開了鍋。其實(shí)，去年底他就公開表示：“濱江集團(tuán)利潤5%已經(jīng)算高了，其他兄弟單位可能還達(dá)不到這個(gè)數(shù)字 。”

戚金興所言非虛，甚至有些自謙。與“恒碧萬融”相比，濱江集團(tuán)去年的凈利率為12.41%，排在萬科、碧桂園、恒大之前，僅次于融創(chuàng)。

來到今年上半年，幾大代表性房企盈利能力均出現(xiàn)較大幅度下滑。其中萬科、碧桂園凈利率不到10%，恒大凈利率連5%都不到。

萬科上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1671.1億元，同比增長14.2%；但是，受項(xiàng)目利潤率下降影響，歸母凈利潤110.5億元，同比下降11.7%，其上一次利潤下滑還要追溯到2008年。

另一個(gè)讓人注意的指標(biāo)是現(xiàn)金流的惡化。上半年萬科取得經(jīng)營凈現(xiàn)金流67.8億元，相比去年同期的226億元銳減七成。

在嚴(yán)格的金融管控下，房地產(chǎn)公司極力克制資本開支，而萬科還在不斷拿地，開拓新的項(xiàng)目，而且上半年拿地成本同比大增17%，加重了公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

可以說，萬科的半年報(bào)十分慘淡。不僅銷售額沒有引領(lǐng)同行業(yè)，盈利能力還在減弱，現(xiàn)金流更是大幅下滑。

行業(yè)標(biāo)桿的境地尚且如此，中小房企處境可想而知。作為行業(yè)風(fēng)向標(biāo)，萬科業(yè)績惡化，顯示出整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的轉(zhuǎn)向。如祝九勝所言，地產(chǎn)行業(yè)的游戲規(guī)則正在發(fā)生變化，過多的追求規(guī)模、速度為導(dǎo)向的思維難以為繼。

加杠桿、拼速度、搶規(guī)模，這是地產(chǎn)千億黑馬涌現(xiàn)的“不二法門”，新力、福晟、泰禾、藍(lán)光……地產(chǎn)圈掀起“千億大戰(zhàn)”。

然而飲鴆止渴的做法，如今卻將這些后起之秀與恒大一起，推向債務(wù)深淵。

03

債務(wù) 風(fēng)險(xiǎn)引爆點(diǎn)

“三道紅線”相當(dāng)于限制其融資，抑制其成長，地產(chǎn)狂飆突進(jìn)的動(dòng)力源泉徹底瓦解了。

巨額債務(wù)是房企暴雷的根源。

房地產(chǎn)本身就是一種高負(fù)債經(jīng)營的行當(dāng)，而在繁花似錦的年代里，許多房企將杠桿經(jīng)營演繹到極致。除了一般的債券股票貸款融資外，還動(dòng)用股權(quán)基金、信托、私募、ABS，甚至強(qiáng)制員工跟投。

2020年8月20日，住建部和央行為限制開發(fā)商融資，約談12家房企并出臺(tái)了房企融資的三道紅線（又稱“融資新規(guī)”），并于2021年1月1日起全行業(yè)推行。

“三道紅線”即剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率不得大于70%、凈負(fù)債率不得大于100%、現(xiàn)金短債比不得小于1倍。

根據(jù)“三道紅線”踩線的條數(shù)，監(jiān)管部門將房企分成“紅、橙、黃、綠”四檔管理，每降低一檔，有息負(fù)債規(guī)模增速上限增加5%，即便是處于綠檔的房企，有息負(fù)債年增幅也不得超過15%�！安染�”數(shù)量越多，房地產(chǎn)企業(yè)面臨的降杠桿壓力越大。

房地產(chǎn)的增長模式底層其實(shí)是金融邏輯，靠杠桿和負(fù)債驅(qū)動(dòng)增長，資本充當(dāng)著糧草的角色，“三道紅線”相當(dāng)于限制其融資，抑制其成長，地產(chǎn)狂飆突進(jìn)的動(dòng)力源泉徹底瓦解了。

這一舉措直接顛覆了房地產(chǎn)行業(yè)過去發(fā)展的底層邏輯，曾經(jīng)加杠桿狂飆突進(jìn)的時(shí)代戛然而止。

行業(yè)出清的過程是殘酷且無情的，當(dāng)潮水褪去，曾經(jīng)的地產(chǎn)黑馬被資本無情拋棄，房地產(chǎn)成為金融機(jī)構(gòu)的“累贅”，地產(chǎn)股被打到破產(chǎn)價(jià)。

債務(wù)危機(jī)引發(fā)債券違約，股價(jià)陰跌，進(jìn)而影響房企聲譽(yù)，導(dǎo)致購房者觀望，銷售不濟(jì)造成現(xiàn)金流惡化，加劇債務(wù)危機(jī)……房企最終跌入無解的負(fù)向循環(huán)。

04

寫在最后

就在A股市場因中秋休市時(shí)，香港股市卻上演“中秋劫”。9月20日，港股房地產(chǎn)板塊全線崩盤，進(jìn)而引發(fā)金融股大跌。

“三道紅線”、土地兩集中、限制房貸……一系列重磅政策的祭出，其影響深遠(yuǎn)且巨大，曾經(jīng)的地產(chǎn)一哥恒大暴雷，更是成為這場危機(jī)的導(dǎo)火索。

香港與內(nèi)地房企同時(shí)開始面對(duì)政策的巨大變化，資本也同時(shí)選擇逃離。

讓無數(shù)人實(shí)現(xiàn)財(cái)富自由的地產(chǎn)時(shí)代，正面臨系統(tǒng)重置級(jí)別的變革。而任何一個(gè)參與者、曾經(jīng)的既得利益者，在這場變革中都不可能獨(dú)善其身。

在中國經(jīng)濟(jì)百年未遇之大變局的當(dāng)口，房地產(chǎn)已失去了過往的光輝。“中國經(jīng)濟(jì)支柱”的定位，也到了該讓位的時(shí)刻。