目前不少零售商都暴露出同店銷售額增長率下降的現(xiàn)象。例如百盛同店增長率由2007年的18.4%下降到2008年1季度的15.3%，二季度仍然維持15%左右。新世界百貨同店增長率由2008年1季度的20%，下降到2季度的15%左右。

　　這些現(xiàn)象促使我們思考這一年多來，外部環(huán)境的變化（食品價(jià)格大幅上漲、資本市場等）是否會影響人們在服裝、鞋帽等可選消費(fèi)品上的支出？因?yàn)槠放品b和化妝品占到公司銷售商品70％以上，服裝行業(yè)與百貨業(yè)相關(guān)度最高，對服裝消費(fèi)行為和消費(fèi)心理的把握是對百貨公司的把握重點(diǎn)。

　　我們觀察美國、香港、日本、臺灣幾個(gè)主要市場過去幾十年來統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，作了服裝支出與食品價(jià)格、工資水平、資產(chǎn)價(jià)格和股票市場相關(guān)關(guān)系統(tǒng)計(jì)，得到結(jié)論如下。

　　食品價(jià)格上漲對人們在服裝與鞋帽上的支出沒有負(fù)面影響。即人們在食品上的花費(fèi)沒有侵食在衣著上的支出。實(shí)際上，食品通脹與衣著支出存在很強(qiáng)的正相關(guān)性。我們一直認(rèn)為的食品價(jià)格上漲會削弱衣著支出這一“經(jīng)驗(yàn)”沒有得出數(shù)據(jù)上的支持。

　　我們認(rèn)為，在長周期中，收入的變化對可選消費(fèi)品支出影響最大。

　　由于我國CPI增幅仍處于10年高點(diǎn)，零售額增長率創(chuàng)下10年高點(diǎn)不足為奇。剔除價(jià)格因素的消費(fèi)品零售額的增長也保持穩(wěn)固。雖然近幾個(gè)月來實(shí)際工資增長放緩，但仍處于高位，2007年中國工資增長了18.7%，2008年上半年增長率為17.96%。我們預(yù)計(jì)在短期內(nèi)這將繼續(xù)支撐實(shí)際零售額的增長。我們認(rèn)為除非工資水平大幅下降，消費(fèi)支出下降的風(fēng)險(xiǎn)，特別是在服裝與鞋帽上的支出下降的風(fēng)險(xiǎn)極低。

　　中長期數(shù)據(jù)顯示，除非是在非常高通脹或不利消費(fèi)的事件影響下，零售總額實(shí)際增長始終能夠高于GDP，長期推動(dòng)因素（城市化、人均收入提高和消費(fèi)升級）依然存在。今后一段時(shí)期，經(jīng)濟(jì)增速放緩和通貨膨脹會對消費(fèi)者購買力、消費(fèi)行為和信心產(chǎn)生一定負(fù)面影響，行業(yè)景氣度會下降。

　　在行業(yè)景氣度降低的過程中，百貨類公司的內(nèi)生增長將放緩，且新開門店的培育期會加長。但是與港股相比，A股百貨的經(jīng)營效率較低，因此還有提升的空間。費(fèi)用的節(jié)約能夠帶來盈利的增長，一定程度上抵御景氣度下降的負(fù)面沖擊。

　　我們給予百貨行業(yè)“中性”的評級。公司的業(yè)績會日益分化，優(yōu)秀公司的盈利能夠給市場帶來驚喜，業(yè)績表現(xiàn)會日益分化，因此個(gè)股的選擇和評價(jià)顯得尤為重要。

　　我們力圖尋找那些既能夠保證穩(wěn)定的內(nèi)生增長，又能夠有效實(shí)施外延擴(kuò)張的公司。我們認(rèn)為這樣的公司值得關(guān)注：首先，現(xiàn)有門店的質(zhì)量和經(jīng)營管理水平好于競爭對手的公司，這類公司在市場景氣度不高時(shí)具備更好的防守性；其次，擴(kuò)張意愿較強(qiáng)，具備跨區(qū)域發(fā)展和大規(guī)模連鎖經(jīng)營能力的公司，這類公司具備較好的外生擴(kuò)張技能，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)；再次，現(xiàn)金流和資金儲備充裕的公司，將為公司今后開新店和收購等發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。目前來看，合肥百貨、王府井、銀座股份值得更多關(guān)注。
　�。ㄖ袊C券報(bào) 渤海證券 陳慧）