10年前，人們還都在問“什么是商業(yè)地產(chǎn)”；5年前，大家關(guān)注的是“誰在做商業(yè)地產(chǎn)”；今天，人們的問題是“誰還沒有涉足商業(yè)地產(chǎn)”。商業(yè)地產(chǎn)現(xiàn)在很火，房企逐漸重視商業(yè)地產(chǎn)價值，萬科、華潤、保利等企業(yè)均加大商業(yè)地產(chǎn)投資比例至20%或以上。這不禁讓人心生疑問：不發(fā)力商業(yè)地產(chǎn)就不是大牌開發(fā)商？在這個群雄亂占的時代，我們走向何方？我認為，群雄亂占的時代有泥腿子，也有專業(yè)的投行，目前中國商業(yè)地產(chǎn)有十種典型的開發(fā)模式，可供學習和借鑒。

　　商業(yè)地產(chǎn)典型開發(fā)模式之現(xiàn)金為王

　　SOHO中國的開發(fā)模式是以賣住宅的方式賣商鋪，現(xiàn)金為王。其開發(fā)模式的特點主要表現(xiàn)在以下四個方面：概念炒作大師；堅持散售，物業(yè)符合散售的需求(街區(qū)/SOHO/寫字樓做法)；人海戰(zhàn)術(shù)、高傭金提成和末位淘汰制養(yǎng)成的強大銷售能力；對能源、資源類行業(yè)價值客戶的深入挖掘不掌握。

　　萬達:　商業(yè)地產(chǎn)典型開發(fā)模式之平衡中庸

　　萬達第一代產(chǎn)品是單店模式，通過將主力店低價出租給沃爾瑪等知名品牌帶來影響力，再通過高價出售底鋪盈利。萬達以較低的價格將大部分商鋪租給主力店，使成本壓力過大，于是萬達將部分壓力轉(zhuǎn)嫁給購買鋪面的小商戶。萬達廣場有 10%-20%左右的店面出售，以回收部分資金。由于商業(yè)項目前期需要大力進行營銷推廣，剛剛起步的業(yè)績不足以支持巨額成本。因此，在前期，小商戶的經(jīng)營壓力很大，也反過來影響了萬達廣場的整體形象。

　　萬達第二代產(chǎn)品是純商業(yè)組合店模式。第二代萬達形成購物中心(Mall)的形式，由主力店和單店構(gòu)成。在主力店和單店的構(gòu)成比例方面，原來購物中心(Mall)的主力店占面積的 85%，單店只占 15%。

　　萬達第三代產(chǎn)品是城市綜合體。總結(jié)了第一代萬達廣場和第二代萬達廣場對于當時市場環(huán)境的不適應(yīng)性后，萬達進入了第三代萬達廣場的開發(fā)。萬達廣場的第三代產(chǎn)品是多功能綜合集中開發(fā)，包括有五星級酒店、寫字樓、大型商業(yè)和特色商業(yè)街、公寓、高尚住宅、大型廣場等，這種多功能特性使萬達廣場的影響力及項目所在區(qū)域的城市商業(yè)中心地位得到顯著加強。核心商業(yè)購物中心“只租不售”。銷售部分為占項目整體比例40%-60%的住宅、寫字樓和社區(qū)商業(yè)。

　　由此可見，萬達的集團策略是不斷加長產(chǎn)業(yè)半徑做加法，延伸發(fā)展商業(yè)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，核心在于提高現(xiàn)有商業(yè)項目的投資回報率，同時培養(yǎng)新的利潤增長點。

　　那么，萬達模式能被復(fù)制嗎？我認為萬達成功的關(guān)鍵要素有以下四個：

　　1．品牌影響力強，能主動選址。萬達第三代城市綜合體的選址一般有三種情況：第一種，選擇在城市副中心，是城市經(jīng)濟新增長點，如上海五角場萬達等；第二種，選擇城市的新開發(fā)區(qū)，看好城市的再造，發(fā)展迅速，如寧波鄞州區(qū)等；第三種，選擇城市的新興商圈，如北京的CBD萬達商業(yè)廣場。

　　2．低價拿地。在萬達開發(fā)的商業(yè)項目中，第一、二代產(chǎn)品的土地，基本是與政府洽談，以招商形式完成。從近期萬達土地儲備的資料看，萬達的土地獲取方式仍為與地方政府以招商形式洽談土地，再通過“招拍掛”形式拿地，鮮有競爭者。對地價水平，銷售部分即使打 7 折，也有的賺。而通過并購方式獲得土地，在萬達已有項目中所占比例很少。

　　3．主力店、全業(yè)態(tài)組合容易復(fù)制，能制造繁榮景象，對主力店的資源掌控。對主力店的掌控力度是萬達集團商業(yè)地產(chǎn)的首要特點，也是創(chuàng)新。萬達集團和眾多國際國內(nèi)一流的主力店商家簽訂聯(lián)合開發(fā)協(xié)議，共同選址、約定信息共享等雙方權(quán)利和義務(wù)。

　　4．快速開發(fā)、快速銷售，盡可能提高資本周轉(zhuǎn)。萬達每年十五個以上項目開業(yè)，拿100米沖刺的速度跑萬米；拿地一年內(nèi)銷售獎勵，拿地三年內(nèi)開不出來下崗??這些都是萬達成功要素之四。

　　總地來講，萬達開發(fā)模式是全業(yè)態(tài)城市綜合體的連鎖化復(fù)制。除萬達地產(chǎn)外，泛城市綜合體的鼻祖，城郊大盤綜合體的先行者——金源，以及萬達的模仿者，農(nóng)村包圍城市的寶龍的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)模式同樣屬于平衡中庸模式。

　　商業(yè)地產(chǎn)典型開發(fā)模式之資產(chǎn)經(jīng)營

　　恒隆地產(chǎn)的發(fā)展歷程是從兩條腿走路到重資產(chǎn)持有經(jīng)營。歷史上，恒隆地產(chǎn)在出租物業(yè)和開發(fā)物業(yè)上一直采取“兩條腿”走路的策略，即在出租物業(yè)上實施“順周期”的擴張戰(zhàn)略，而在開發(fā)物業(yè)上實施“逆周期”的套利策略。出租物業(yè)的穩(wěn)定現(xiàn)金保障了公司在開發(fā)物業(yè)上可以有足夠的耐心，來把握最佳的套利機會，同時，出租物業(yè)所支持的穩(wěn)定分紅則為公司的股票價值構(gòu)筑了一個底線；與之相對，開發(fā)物業(yè)的靈活買賣和高額套利收益則為出租物業(yè)的跨越式發(fā)展提供了充足的現(xiàn)金支持。在出租物業(yè)上求穩(wěn)，在開發(fā)物業(yè)上套利，用穩(wěn)定的租金收益來支撐低谷套利和維持股價，而用豐厚的套利收益來推動出租物業(yè)的擴張并適時激活股價，這就是恒隆曾經(jīng)的發(fā)展策略。到內(nèi)地的恒隆地產(chǎn)越來越像一個純粹的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商。

　　目前，恒隆在內(nèi)地的9個項目是清一色的商業(yè)項目，在香港十多年也沒拿地，這樣一個純商業(yè)開發(fā)的模式，在國內(nèi)不是獨一無二，起碼也算鳳毛麟角了。

　　為何只在內(nèi)地投資商用物業(yè)？恒隆董事長陳啟宗的想法簡單：一是他只做長線，二是商用物業(yè)大多和老百姓的住房需求不沾邊，不會涉及到調(diào)控。恒隆地產(chǎn)典型的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)模式是打造世界級綜合商業(yè)物業(yè)并長期持有。

　　恒隆的特點主要有以下幾個方面：

　　依賴大量持有資產(chǎn)經(jīng)營為主，穩(wěn)健開發(fā)新商業(yè)地產(chǎn)項目；拉長開發(fā)周期，盡可能利用租金收益去開發(fā)新物業(yè)；恒隆持有物業(yè)年收益是重要的開發(fā)資金來源；恒隆的財務(wù)策略相當保守，長期以來有息債務(wù)小于現(xiàn)金持有；專注于城市最繁華地段的以商場為中心的高品質(zhì)綜合物業(yè)。

　　在最后一點上，恒隆的做法表現(xiàn)在以下六條：在經(jīng)濟蓬勃城市的最佳地點購入最大幅的土地，且僅在最繁盛的現(xiàn)有商業(yè)區(qū)進行土地購置；嚴格價格底線，不拿地王；轉(zhuǎn)戰(zhàn)二線城市；堅守通吃策略，地點最好的、面積最大的、設(shè)計最美的、管理最完善的商場一定是最吸引人的；不做住宅，要做內(nèi)地開發(fā)商學習不了的東西，只做商場；只租不售，不光依靠地價與房價的升值，而是通過團隊的經(jīng)驗和能力去創(chuàng)造價值。最終，依靠良好的物業(yè)與管理優(yōu)勢，恒隆內(nèi)地項目的租金收入增長迅速。

　　除恒隆地產(chǎn)外，商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)模式典型屬于資產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)還有中糧和華潤。中糧主題化操作的大悅城模式經(jīng)營效率至上，華潤則堅持購物中心的品牌化戰(zhàn)略(萬象城、五彩城、歡樂頌)。

　　商業(yè)地產(chǎn)典型開發(fā)模式之嘉德地產(chǎn)金融模式

　　2006年底，嘉德置地第一支中國REIT的上市，標志著境外成熟的持有物業(yè)發(fā)展模式已經(jīng)進入中國??

　　嘉德的商業(yè)模式是將資本市場的金融技能與房地產(chǎn)的know-how、資產(chǎn)基礎(chǔ)相結(jié)合。2008年凱德已構(gòu)建了一個由5只REITS和17只私募地產(chǎn)基金組成的基金平臺，管理資產(chǎn)總額達到259 億新元(約合1300 億人民幣)，加上嘉德集團自身資產(chǎn)，總管理資產(chǎn)額達到450億新元(約合2250 億人民幣)。2011年3月，管理資產(chǎn)達到2630億元人民幣。

　　據(jù)公開資料及推算得出：嘉德置地每年的僅上市管理資產(chǎn)的AMC收費收入保守估計達到1.4億美元以上。然而，和私募基金的管理費不同是，房地產(chǎn)AMC即使實現(xiàn)退出后，上市REIT的管理費仍持續(xù)穩(wěn)定存在。同時，對于機構(gòu)投資者，AMC的吸引力在于：(1)核心資產(chǎn)投資風險較低；(2)REIT通道及相應(yīng)的品牌和信譽。

　　事實證明，嘉德基金模式不僅改善了嘉德自身的財務(wù)狀況，也獲得了資本市場投資人的認同。新加坡五大地產(chǎn)公司中，嘉德置地無疑是幾家地產(chǎn)公司中輕資產(chǎn)戰(zhàn)略推進最快的。

　　嘉德置地地產(chǎn)金融模式成功的關(guān)鍵在于三大策略：一是全鏈條基金融資平臺的打造，二是以費用收益模式替代資產(chǎn)收益模式，三是嚴格的非核心資產(chǎn)剝離政策。

　　其他商業(yè)地產(chǎn)典型開發(fā)模式

　　結(jié)語

　　這么多模式，究竟該學習誰呢？我認為，對于小開發(fā)商來說，SOHO的現(xiàn)金為王的散售模式是學習模仿的標杄，住宅仍是未來二十年國內(nèi)房地產(chǎn)的主要矛盾和方向，盡量少持有商業(yè)，多做住宅。對于有上市平臺/大型開發(fā)商，可以學習萬達綜合體平衡模式穩(wěn)健轉(zhuǎn)型，打通融資渠道，打造一個成功的項目，建立適合自己的產(chǎn)品模型，發(fā)育管理能力。對于央企開發(fā)商，可以學習恒隆香港模式，香港模式是重資產(chǎn)模式下的內(nèi)部資金平衡，在向商業(yè)地產(chǎn)的滲透中更強調(diào)財務(wù)保守下的內(nèi)部現(xiàn)金流平衡。

　　除了以上講的四類典型開發(fā)模式外，還有其他商業(yè)地產(chǎn)的典型開發(fā)模式，比如海航的資本對沖、單純追求資本升值模式，華南城的商貿(mào)物流+地產(chǎn)的郊區(qū)化開發(fā)策略，華僑城的旅游+商業(yè)+地產(chǎn)的獨特之路等等。

　　總之，企業(yè)不同的背景、不同的資金實力、不同的管理能力，對應(yīng)不同的開發(fā)模式，以及不同的產(chǎn)品模型。
　　(新浪地產(chǎn)　王永/文)