出品/伯虎財(cái)經(jīng)
作者/夢(mèng)得
泡泡瑪特刮起潮玩賽道的風(fēng)還沒停止。
9月26日，名創(chuàng)優(yōu)品旗下潮玩品牌TOP TOY向港交所遞交招股書，正式?jīng)_擊港股主板上市，計(jì)劃募資約3億美元。公司稱，募資的主要用途為豐富IP矩陣、深化全球市場(chǎng)全渠道布局、品牌營(yíng)銷、提升數(shù)字化能力等。
在潮玩行業(yè)，TOP TOY是典型的 “晚到者。泡泡瑪特、卡游、布魯可、52TOYS,分別創(chuàng)立于2010年、2011年、2014年和2015年，而TOP TOY，2020年才開出第一家門店。
但它的增速卻不容小覷—— 盡管與行業(yè)頭部的泡泡瑪特仍有差距，但 “中國(guó)規(guī)模最大、增速最快的潮玩集合品牌”（泡泡瑪特所屬品類為 “自有品牌零售商”，二者定位有差異）的標(biāo)簽，已凸顯其市場(chǎng)想象空間。
01
TOP TOY一路向前
TOP TOY成立于2020年，主要售賣自有IP、授權(quán)IP、他牌IP的產(chǎn)品，品類涵蓋手辦、3D拼裝模型、搪膠毛絨等。
公司旗下?lián)碛?7項(xiàng)自有IP，包括卷卷羊、大力招財(cái)、尼尼莫等；此外公司還與三麗鷗、米老鼠等經(jīng)典IP建立合作授權(quán)關(guān)系，借助成熟 IP 的粉絲基礎(chǔ)快速打開市場(chǎng)。
據(jù)招股書披露，2024 年 TOP TOY GMV 達(dá) 24 億元，在 2024 年中國(guó)前五大潮玩零售商（按零售額計(jì)算）中位列第三，是行業(yè)內(nèi)增速最快的集合類品牌。
營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)也是不俗。
從營(yíng)收來(lái)看，2022-2024年，其營(yíng)收從6.79億元升至19.09億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)67.7%。2025 年上半年延續(xù)高增長(zhǎng)，營(yíng)收 13.6 億元，較上年同期（8.58 億元）增長(zhǎng) 58.5%。
從利潤(rùn)來(lái)看，2022 年仍處于 3838 萬(wàn)元凈虧損，2023 年成功扭虧為盈，2023 年、2024 年、2025 年上半年凈利潤(rùn)分別達(dá) 2.12 億元、2.97 億元、1.8 億元，盈利能力持續(xù)改善。
為什么能后來(lái)者居上，其母公司名創(chuàng)優(yōu)品的助力功不可沒。
一方面，依托名創(chuàng)優(yōu)品的渠道與供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)， TOP TOY將迪士尼、三麗鷗等全球大IP的二創(chuàng)產(chǎn)品快速鋪向市場(chǎng)，其中單款三麗鷗搪膠毛絨產(chǎn)品就能創(chuàng)下超1.68億元銷售額。
另一邊，加速渠道擴(kuò)張，截至2025年6月30日，TOP TOY在全球共有293家門店，其中有250家為加盟店、38家為直營(yíng)店，另有5家代理門店。同期 52TOYS 門店僅 5 家，泡泡瑪特全球門店也僅 571 家（中國(guó)內(nèi)地 409 家）。
海外市場(chǎng)也在突破：自2024 年啟動(dòng)海外布局以來(lái)，TOP TOY 已進(jìn)入泰國(guó)、馬來(lái)西亞、印度尼西亞、日本等市場(chǎng)，截至 2025 年 9 月 19 日，海外門店數(shù)增至 15 家。
更關(guān)鍵的是，雖然招股書中解釋，名創(chuàng)優(yōu)品與TOP TOY的業(yè)務(wù)有明確界限，前者是生活家居產(chǎn)品零售商，后者則是潮玩公司。
但需要注意的是，名創(chuàng)優(yōu)品仍然是公司最大的渠道和第一大客戶。在2022年、2023年、2024年，向名創(chuàng)優(yōu)品供應(yīng)潮玩的交易金額分別為2.5億元、7.81億元、9.23億元，占TOP TOY同期收入的36.8%、53.5%、48.3%；2025年上半年，公司向名創(chuàng)優(yōu)品銷售6.19億元，占收入的45.5%。
更關(guān)鍵的瓶頸在于“自有 IP”：長(zhǎng)期依賴授權(quán) IP 的模式，已成為 TOP TOY 向更高盈利水平突破的阻礙。
02
走出舒適區(qū)
事實(shí)上，TOP TOY 并非未嘗試自有 IP。成立第一年便推出 Twinkle、Tammy、Yoyo 等原創(chuàng)角色，但最終未能打開市場(chǎng)，反而成為運(yùn)營(yíng)負(fù)擔(dān)。
根據(jù)公司創(chuàng)始人孫元文的說法，這一失敗的原因是由于公司在成立初期缺乏專業(yè)團(tuán)隊(duì)來(lái)精細(xì)化打磨和運(yùn)營(yíng)這些IP，而自有IP的開發(fā)、孵化和營(yíng)銷需要巨額投入和長(zhǎng)周期。
簡(jiǎn)單來(lái)說，這不是TOP TOY的“舒適區(qū)”，所以TOP TOY 轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)更低的“授權(quán) IP 二創(chuàng)” 模式，借助成熟 IP 的流量快速起量。
但“授權(quán) IP 依賴” 的隱患逐漸顯現(xiàn)：
第一，版權(quán)方出于利益最大化的訴求，會(huì)發(fā)展多個(gè)授權(quán)商，IP會(huì)被大量復(fù)制，這種情況下被授權(quán)方想要讓產(chǎn)品有差異化，則需要向版權(quán)方爭(zhēng)取首發(fā)、品類獨(dú)家等特殊資源。
第二，隨著潮玩生意的火爆，IP授權(quán)成本也在水漲船高，2022年、2023年、2024年、2025年上半年，名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)的授權(quán)費(fèi)用支出分別為1.78億元、3.25億元、4.21億元、2.41億元，這里面也包含了TOP TOY向外購(gòu)買IP的費(fèi)用。
以TOP TOY為例，今年上半年，其52.8%的收入仍來(lái)自外采IP，其中，三麗鷗、迪士尼等頂級(jí)IP的前五大收入占比達(dá)40%。相比之下，2025年上半年，泡泡瑪特的自主產(chǎn)品占總收入的比例高達(dá)99.1%，其中藝術(shù)家IP收入占比88.1%，僅THE MONSTERS單IP收入就達(dá)48.14億元。
這直接導(dǎo)致兩者盈利水平的差距，2025年上半年泡泡瑪特毛利率高達(dá)70.3%，凈利潤(rùn)率超30%，而TOP TOY，近年毛利率整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，才達(dá)到32%，凈利率更是只有13%。
泡泡瑪特通過自有IP LABUBU的成功，證明了自有IP的巨大價(jià)值，帶動(dòng)了公司的營(yíng)收增長(zhǎng)和股價(jià)上漲。泡泡瑪特2025年上半年財(cái)報(bào)顯示，集團(tuán)收入達(dá)138.76億元，同比增長(zhǎng)204.4%；凈利潤(rùn)46.82億元，更是同比大增385.6%。泡泡瑪特今年上半年?duì)I收超越2024年全年。
也讓 TOP TOY 加速自有 IP 布局。厘清優(yōu)劣勢(shì)后，其采取了兩條路徑：
一方面，基于對(duì)消費(fèi)市場(chǎng)的理解，對(duì)授權(quán) IP 進(jìn)行 “差異化設(shè)計(jì)”—— 例如在三麗鷗角色基礎(chǔ)上推出 “國(guó)風(fēng)系列”“節(jié)日限定款”，通過設(shè)計(jì)創(chuàng)新提升產(chǎn)品溢價(jià)，而非單純依賴 IP 本身流量。
另一方面，在原創(chuàng)IP上，TOP TOY另辟蹊徑，試圖通過“資本收購(gòu)+明星營(yíng)銷”來(lái)快速補(bǔ)課。2025年上半年，TOP TOY以510萬(wàn)元的價(jià)格收購(gòu)了潮玩公司HiTOY 51%的股權(quán)，同時(shí)簽約 9 位潮玩藝術(shù)家，獲得治愈系 IP “Nommi 糯米兒” 等潛力資產(chǎn)。
借助明星效應(yīng)，糯米兒快速破圈：2025 年上半年，該 IP 在五個(gè)月內(nèi)創(chuàng)下破億銷量。名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)董事長(zhǎng)葉國(guó)富甚至在 2025 中期業(yè)績(jī)會(huì)上預(yù)估，糯米兒 2025 年全年收入可達(dá) 2.5 億元，2026 年有望增至 6 億元。
不過不能忽視的是，明星熱度具有時(shí)效性，一旦營(yíng)銷投入減弱，IP自身的用戶粘性與內(nèi)容生命力能否持續(xù)，是未知數(shù)。反觀 TOP TOY 此前的自有 IP 代表，卷卷羊累計(jì) GMV 1070 萬(wàn)元，大力招財(cái)累計(jì) GMV 3500 萬(wàn)元，尚未形成穩(wěn)定的市場(chǎng)認(rèn)知，糯米兒能否成為 “長(zhǎng)期 IP” 仍需觀察。
值得肯定的是，自有IP的推進(jìn)已帶動(dòng)盈利能力的改善。TOP TOY 自研產(chǎn)品占比從 2022 年不足 40% 提升至 2024 年的 49.1%，對(duì)應(yīng)自研收入 8.96 億元，毛利率也從 19.9% 升至 32.7%，兩年提升 12.8 個(gè)百分點(diǎn)。
寫在最后
TOP TOY這幾年的增長(zhǎng)，是“零售效率”和“渠道紅利”的勝利。它證明了依托成熟體系，也能在競(jìng)爭(zhēng)激烈的潮玩賽道快速建立規(guī)模與盈利能力。
但潮玩行業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，從來(lái)不止于“賣得快”，而在于“能否被記住”。玲娜貝兒的生命力來(lái)自情感連接，泡泡瑪特的價(jià)值在于玩家社群——這些都說明，一個(gè)潮玩品牌的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力，取決于它能否讓消費(fèi)者形成持續(xù)共鳴。
TOP TOY如今站在新的分水嶺：它有渠道、有供應(yīng)鏈，也正在補(bǔ)上IP與內(nèi)容運(yùn)營(yíng)的短板；但只有當(dāng)品牌本身成為被記住的對(duì)象，而不再依賴外部授權(quán)與名創(chuàng)優(yōu)品體系時(shí)，它才算真正完成了“獨(dú)立成長(zhǎng)”。
未來(lái)的TOP TOY，未必需要成為“第二個(gè)泡泡瑪特”，更現(xiàn)實(shí)的目標(biāo)，是成為名創(chuàng)優(yōu)品矩陣?yán)锏谝粋�(gè)真正被年輕消費(fèi)者記住的品牌。這將決定它能否從短期的商業(yè)成功，走向長(zhǎng)期的品牌價(jià)值。
